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11月24日，德尔科技上市辅导备案获证监局受理，辅导机构为申万宏源证券。值得注意的是，今年9月德尔科技刚完成20.36亿元PRE-IPO轮融资，投后估值达到175亿元。
德尔科技是一家专注于半导体高纯试剂、含氟电子气体、新能源材料及多系列含氟新材料的国家级高新技术企业，公司定位半导体芯片产业电子化学品材料领域，就突破半导体制程重要“卡脖子”材料瓶颈，打破西方国家在半导体电子材料领域的垄断格局，使得德尔科技成为国内极少实现G5级湿电子化学品系列化、规模化生产的公司。
德尔科技来自一个不起眼的小县城，，德尔科技董事长华祥斌看中了当地独具特色的金铜资源优势，决定在上杭县创立德尔科技，主攻芯片电子化学品材料。短短8年，德尔科技成长为新材料领域的现象级公司，一年前获得了国家制造业转型升级基金、国家科技成果转化引导基金、红杉中国、达晨财智、深创投和国投创业联合领投。
水泥厂工人，做出一个IPO
德尔科技的创业史，是一个水泥工人白手起家的故事。
1992年，毕业于龙岩工业学校水泥工艺专业的华祥斌，由于对水泥这个行业情有独钟，他一毕业就进入一家水泥厂工作。
期间随着业务水平的提高，他从一名普通的车间工人，慢慢成长为厂里顶尖的工程师。周围的水泥企业有技术问题向他求助，他也乐于帮忙，成功让好几个厂子化解产品质量危机，扭亏为盈。
在水泥行业低迷之际，华祥斌开始了一系列转型创业道路，，华祥斌创立了福建龙氟化工有限公司，致力于发展氟化工下游产品的深加工，重点发展电子级氢氟酸和含氟医药中间体项目。
成立福建优创农业发展有限公司。
，华祥斌引进中国核工业技术团队，在福建龙岩市上杭县创立了德尔科技，主攻产品包括：四氟化碳、六氟化硫、三氟甲烷和三氟化氯等30余种电子级含氟特种气体，这些产品基本被国外垄断，华祥斌希望德尔科技能够填补国内空白。
刚开始的时候，德尔科技并不被看好。刚起步的德尔科技只有含氟电子气体一个业务板块和一两种附加值较低的产品，谈不上填补国内空白，华祥斌也受到不少冷嘲热讽和质疑。
但他没有放弃，不断增强自身研发实力，坚持自主创新，6月，德尔科技引进杨瑞甫博士技术团队，5月，德尔科技引进中国台湾湿电子化学品资深专家团队及运营管理高端人才。
只用了5年时间，就突破半导体制程重要“卡脖子”材料瓶颈，打破西方国家在半导体电子材料领域的垄断格局，使得德尔科技成为国内极少实现G5级湿电子化学品系列化、规模化生产的公司。其研制的三氟化氯制备和提纯技术也填补了国内空白，被列入到国家科技重大专项的重要配套材料。
目前，德尔科技产品已经服务韩国三星、日本东芝、英特尔、台积电、联电、美光、德国林德气体、法国液化空气、中芯国际、长鑫存储和国家电网等全球高端客户。
发展至今，德尔科技逐渐形成了含氟电子气体、超高纯试剂、新能源材料、含能新材料和基础化工等五大业务板块的产业布局，产品广泛应用于半导体芯片、高端显示面板、新能源、光伏光纤、特高压输变电和航空航天等国家战略新兴产业。
半导体级湿电子化学品的国产替代
湿电子化学品材料是什么？
湿电子化学品，被称为“工业味精”，是电子工业重要的支撑材料之一。
目前，世界及我国的湿电子化学有一套标准，由国际半导体设备和材料组织（SEMI）设定，级别划分为G1-G5五个等级，G5为最高级别，级别越高，湿电子化学品对于产品纯度、洁净度越高。
超高纯湿电子化学品应用范围广，光伏、显示面板、半导体都需要用到，不过不同的应用领域对微电子化学品的纯度要求也有所不同。
其中，半导体用湿电子化学品，纯度要求最高，基本集中在SEMIG3、G4、G5水平。晶圆尺寸越大，要求的纯度越高，8英寸及以下晶圆制程的中低端领域要求达到 G3、G4 水平， 12英寸晶圆制程的部分高端领域要求达到G5等级。
在整个晶圆的制造过程中，需要反复通过十几次清洗、光刻、蚀刻等工艺流程，这些步骤，都需要湿电子化学品的参与。
尽管我国是全球最大的芯片消费市场，约占全世界需求的45%，但芯片产业一直是我国的薄弱产业。
很长一段时间内，国内高端芯片和柔性显示领域非常稀缺，尤其是SEMI-G5级几乎完全依赖进口。
我国高端湿电子化学品90%靠进口，基本由欧美企业和日本企业主导，如德国巴斯夫公司、美国亚什兰集团、美国霍尼韦尔公司等。这些老牌化工企业拥有极强的技术优势，产品等级可达到SEMIG4及以上级别。
国内厂商主要生产中低端产品(SEMI标准G3以下)，国内达到G5 纯度级别的企业不多，大部分集中在光伏、分立器件等中低端领域中。
在国家大力发展国产芯片的背景下，国内尚无一家规模化半导体级电子化学品材料生产企业。这对德尔科技来说，是机遇，也是挑战。
目前，德尔科技已成为国内极少实现G5级湿电子化学品系列化、规模化生产的公司之一。在高纯试剂方面，SEMI-G5级产品很多都填补了市场空白，如电子级96%硫酸、49%氢氟酸、40%氟化铵以及高等级订制铜蚀刻液等。
山沟沟里跑出来的独角兽
德尔科技生于福建省龙岩市上杭县，鲜为人知的是，这个不靠海、不沿边的典型山区县，还隐藏着一个超级产业，也就是新能源材料。
而之所以龙岩市是孕育新能源材料的“温床”，与其资源优势密不可分。龙岩市位于福建、广东、江西三省的交界处，是福建的重要河流源头。其中，上杭县境内基本上是山区，矿床条件较好，矿产资源最多，其中有色金属、贵重金属最多，已开发了百余个矿点，其中金、银、铜、铁矿、锰矿是主要资源，铅锌矿、铀矿、稀土矿也相当可观。
在《财富》世界500强榜单中位列407名的紫金矿业，是从上杭县属企业成长起来的。它从业内认为不具备开采价值、低品位难选冶的紫金山金矿起步，依靠自主创新开展大规模技术改造，推动紫金山低品位矿山的产量效益大幅提升，成为全球最具竞争力的矿业企业之一。
随着黄金资源走向枯竭，依赖资源开发的上杭把握新一轮科技革命和产业变革机遇，特别是抢抓新能源汽车及半导体行业高速发展风口，前瞻性布局发展以锂电池材料、半导体材料为主要方向的新材料产业，先后引进吉利、巴斯夫、宁德时代、传化等7家世界500强和中国500强企业来投资。也让上杭走出了一条摆脱资源依赖的高质量发展新路。
德尔科技的发展，是上杭成功转型的一个缩影。德尔科技从无到有、从小到大、从弱到强，产业布局与上杭县金铜产业链的氟、磷产业延伸高度契合。最大的特色就是原料就近综合利用，可以就地取材，大大降低运输成本和运输风险，如德尔科技的全资子公司龙氟化工所需的大量原料是硫酸，而硫酸就来自同一园区内的紫金铜业。
近年来，德尔科技持续获得资本青睐。8月，德尔科技完成11.8亿元的A轮融资，本轮融资集结了一个超级豪华的投资阵容，传化资本、国家制造业转型升级基金、国家科技成果转化引导基金、达晨财智、红杉中国、深创投和国投创业、福睿基金等纷纷投资。
随后，今年9月德尔科技宣布完成20.36亿元PRE-IPO轮融资，领投方为安徽交控招商产业投资，青创伯乐(厦门)、美亚梧桐、支点科技、图灵资管等企业跟投，完成时估值已达175亿元。
参与德尔科技的投资方普遍认为，集成电路产业是支撑国家经济社会发展的战略性、基础性产业，超高纯电子化学品是芯片制造不可或缺的关键基础材料，市场潜力大、壁垒高。德尔科技的技术团队、产品特性和全产业链布局在全球市场上呈现出非常独特的稀缺性。
不过，德尔科技漫漫上市之路才刚刚开始，资本用脚投票，未来能否支撑起这么高的估值也要看未来能讲出怎样的故事。
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历史文章
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卧龙小厮：
雪球有哪位大神比较了解银泰黄金的，有谁愿意详细剖析一下银泰黄金近一年的走势，以及结合山东黄金股权收购消息集中砸盘的背后逻辑？为何这个时点会不计成本的集中抛售（公司预期发生了变化，基本面出问题，还是其他庄家行为）笔者需要有建设性的分析，悬赏全给分析最好的那一个大神。
银泰黄金(SZ000975) 山东黄金(SH600547) 紫金矿业(SH601899)
心心相印o：
赤峰黄金(SH600988)同兴环保(SZ003027)杰创智能(SZ301248)
赤峰吉隆黄金矿业股份有限公司（简称“赤峰黄金”）主要从事黄金、有色金属采选 及资源综合回收利用业务，主要产品为黄金、白银、铜、铋、钯等多种贵金属、有色金 属，是全国重点黄金企业集团之一。赤峰黄金注册资本 16.64 亿元人民币，从业人员 4000 余人。截至 年上半年境内下属黄金矿山企业共有 8 宗采矿权和 16 宗探矿权，已提 交国土资源管理部门评审备案的黄金资源储量约 52.43 吨，矿区面积近 60 平方公里。作 为一家成长中的黄金上市公司，赤峰黄金积极响应国家“走出去”战略号召和“一带一 路”倡议，通过不断创新管理机制，坚持低成本运营，加大对黄金资源的收购整合力度， 大力开展资源综合回收利用和其他环保技术的推广和应用，实现资源的有效利用、合理 开发，坚持国际化道路，努力打造国内先进、国际知名的黄金矿业上市公司。
1.1.借壳上市，金业巨头
赤峰黄金成立于 年,于 年借壳 ST 宝龙成功在上交所挂牌上市（代 码:600988.SH）。- 年,公司分别完成对五龙黄金、雄风环保、广源科技、 MMGLAOS 以及瀚丰矿业的收购,业务布局由原先的金矿采选逐步扩张至金、铜、铅锌 多品类并举,叠加资源综合回收利用业务的双轮驱动格局。 年,公司将“专注黄金的 开采与冶炼、聚集海内外优质黄金矿山资源,做专注、专业的黄金矿业公司”确定为发展 战略和经营宗旨,完成对非矿子公司雄风环保的剥离。 年 1 月，公司完成对金星资 源的收购，获得加纳的Wassa金矿的控制权，在一定程度上提高了公司的黄金资源储备， 有利于拓展公司国际化布局基础。
1.2.公司股权结构：优质民企，多元布局
目前，公司直接控制的全资子公司包括吉隆矿业、瀚丰矿业、CHIJINLaos 和赤金香 港和赤金丰余。此外，公司直接控制的非全资控股赤金地勘和广源科技两家子公司，分 别持股 60%和 55%。赤峰黄金的子公司涉及的业务广泛。子公司吉隆矿业、华泰矿业、 五龙黄金从事黄金采选业务;子公司瀚丰矿业从事锌、铅、铜、钼采选业务;位于老挝的 万象矿业目前主要从事铜矿开采和冶炼，并已于 年 5 月重启金矿的生产;广源科技 属于资源综合回收利用行业，从事废弃电器电子产品处理业务。 公司确立了“以矿 为主、专注黄金矿山业务”的发展战略，稳固黄金矿业主业，拟剥离非矿业务。 年， 公司完成金星资源 62%股权的收购，获得金星资源的核心资产——在产矿 Wassa 金矿， 提高黄金资源储备。
截止 年 11 月，公司实际控制人为李金阳，直接持股比例为 11.19%。前十大股 东合计持股比例为 38.8%。
1.3.剥离非矿业务，重回“以金为主”的业务模式
公司的主营业务为黄金、有色金属采选业务，主要通过下属子公司开展。子公司吉 隆矿业、华泰矿业、五龙矿业从事黄金采选业务；子公司瀚丰矿业从事锌、铅、铜、钼 采选业务；位于老挝的万象矿业目前主要从事金、铜矿开采和冶炼业务。此外，公司控 股子公司广源科技属资源综合回收利用行业，从事废弃电器电子产品处理业务。公司矿 山子公司的主要产品为黄金、电解铜等贵金属、有色金属。
有色金属采选方面，公司拥有独立的黄金矿山和完整的产业链条，公司所属矿业子 公司均为探矿、采矿、选矿一体化的矿山企业，境内黄金、有色金属矿业企业开采方式 均为地下开采。公司黄金矿业企业主要产品为黄金金锭。黄金产品的主要客户为上海黄 金交易所会员，公司将黄金产品移交客户通过上海黄金交易所交易系统销售，结算价格 以点价的市场价扣除加工费、手续费确定，货款在点价当日或次日结算，也可根据需要 结部分货款。金锭的下游用户包括黄金生产企业(生产投资金条、标准金锭)、首饰生产 企业、其他工业用金企业等，最终用途包括央行(官方储备)、投资、首饰、工业等方面。
随着公司贯彻“以金为主”的发展战略，坚定不移地发展黄金矿业主业，并入一系 列海外黄金资源，公司黄金产量实现逐年稳步增加。 年黄金产量为 8.10 吨，同比 增长 76.4%，- 年 CAGR 达 40.9%，实现黄金产量约翻 4 番。此外， 年度 公司电解铜产量为 0.5 万吨，同比持续下降。黄金产能大幅增加、电解铜产量大幅下降 主要系万象矿业转向主要生产黄金所致，符合公司铜金矿产品逐步向黄金侧重的规划。
资源综合回收方面，控股子公司广源科技主要从事废弃电器电子产品处理，享受国 家废弃电器电子产品处理基金补贴。广源科技业务流程严格按照按生态环境部和工业和 信息化部《废弃电器电子产品规范拆解处理作业及生产管理指南（ 年版）》执行， 主要采用人工拆解与机械处理相结合的综合拆解处理技术，并对拆解后的物质进行深度 机械分选分离等综合处理。广源科技将合肥市作为主要原料采购市场，并布局合肥周边 30 多个县市，与当地规模较大的客户每月签订采购合同，结合市场行情及供应商运输距 离等因素采用市场浮动定价，根据拆解产物数量和市场行情确定销售批次时间，竞标报 价，货物由客户现场自提，款到发货。
公司坚持管理结构性不确定和经营性不确定、兼顾增量和存量的“双业务核心”发 展模式，要求核心管理层要从管理者向企业家的角色转换，不断突破企业的高度和界限， 视一切变化为创新的来源，把持久性、扩张性、发展性等结构性工作作为重中之重，把 经营性工作向一线团队充分授权、赋能，资源向一线倾斜。
年，新冠疫情反复给公司日常经营原材料供应、人员流动等带来较大的影响， 对公司项目建设和生产经营带来挑战。公司积极克服国内外疫情持续肆虐、老挝项目达 产推迟、安全事故、极端天气的等多重因素，坚定不移实施重点解决结构性不确定、实 现公司可持续、高质量发展的发展战略，全年实现黄金产量 8.10 吨，同比增长 76.42%。 21 年公司全年实现营收 37.8 亿元，同比降低 17.0%，主要系全资子公司雄风环保 100% 股权转让；实现归属于上市公司股东的净利润 5.83 亿元，较上年同期减少 25.69%。
年上半年，公司在解决结构性不确定的战略规划方面成效显著、再上台阶；“以 金为主”战略的顺利实施助推公司资源勘探、海外并购等外延式发展迅速有力；企业共 生共长体制逐步形成，激励效果逐步显现，管理团队进一步转变观念、增强核心能力、 提高决策效率，公司已具备国际化、专业化的大型黄金矿业公司发展潜力。22 年上半年 公司实现营收 30.46 亿元，同比增长 82.1%;实现归属于上市公司股东的净利润 4.11 亿 元，较上年同期增长 2.5%。最近五年，公司研发投入总体保持稳定水平，研发投入占营业收入比重有所回落； 研发人员数量方面，公司的研发人员从 年的 16 名上升到了 年的 119 名，20- 21 年有所回落，分别是 81/67 人。
21 年科研投入大幅下降系转让子公司雄风环保 100% 股权，不再纳入合并范围所致。公司重视研发投入，积极探索应用新技术、新工艺，高 效开发矿产资源，与专业科研单位和技术先进企业的合作，通过不断的小改小革和创新， 为公司长期的产量增长、成本下降奠定了坚实的基础，保持行业中处于技术领先地位。
2.1.黄金分析框架：本质为商品，但价格分析以实际利率为主
黄金首先作为贵金属，同时具备商品属性、金融属性和货币属性。因此黄金价格影 响因素众多，包含通胀率、名义利率、汇率、避险需求、各国央行储备需求、黄金首饰 需求等多种因素。首先从商品角度出发。根据 USGS， 年全球黄金储量为 5.3 万吨，排在前位的 主要为澳大利亚（1 万吨）、俄罗斯（7500 吨）。我国储量维持在 2000 吨的水平。而从供应量上来看，全球黄金供应量自 年开始下行，主要原因为矿产金产量下行。而 需求方面，金饰方面需求大幅下降，ETF 及类似产品需求大幅上升。
黄金抗通胀属性常有“消失”。黄金是传统的抗通胀产品，一般来说，通货膨胀程 度越高，实际利率越低，黄金价格也越高，两者多呈正相关。但 年 9 月- 年 10 月、 年 1 月- 年 1 月两段时间便出现了通胀和黄金价格走势相反的情况。 “黄金价格与实际利率负相关”总是成立。当实际利率下降，甚至为负利率时，黄 金以其稀缺性和“零利率”吸引市场热情，价格走高。在黄金抗通胀属性“消失”的两 段时期，实际利率分别下降 0.75PCT、0.89PCT，金价分别上涨 64%、18%，符合“黄金 价格与实际利率负相关”。
2.2.通胀不及预期，加息顶点在望
根据美国劳工部， 年 11 月美国核心 CPI 同比+6%，CPI 同比+7.1%，均低于 低于市场此前预期，为 年 1 月以来最低增幅。虽然较此前预期有所下滑，但仍处 历史高位水平。美联储公布 12 月 FOMC 会议声明及经济预测，加息幅度由 11 月的 75BP 降至 50BP。 年 12 月点阵图显示，超过半数委员认为 年政策利率应至少达到 5.0-5.25%，超过 1/3 的委员甚至认为 年政策利率至少应达到 5.25-5.5%或更高，而 即使是最为“鸽派”的委员也认为， 年政策利率将提升至 4.75-5.0%。这意味着明 年的加息幅度至少为 75BP。
欧元区 年 11 月 CPI 增速虽然有所下降，但核心 CPI 同比仍维持 5%的历史高 位。欧洲央行会后声明称，为确保让通胀及时回落到目标，仍必须“稳步大幅”加息。 欧洲央行行长拉加德还称，通胀仍有上行风险，需要为降低通胀进一步加息。
2.3.长短利差持续倒挂，衰退担忧加剧
10Y、2Y 美债持续倒挂。4 月初，美债收益率曾出现短暂倒挂，7 月以来在对经济 衰退的担忧下，10 年期美债收益率大幅下行，而美联储加息周期对 2 年期美债收益率形 成较强支撑，导致 10Y-2Y 利差持续倒挂，并且剪刀差在持续加大。 年 12 月以来 长短利差已扩大至-0.8%。美国、欧元区自进入 年以来，GDP 增速持续弱势运行；截至 Q3，美国、 欧元区 GDP 同比增速分别为 1.86%、2.30%。美国 11 月 PMI，制造业与服务业 PMI 均持续下降至荣枯线 50 以下。Markit 制造 业 PMI 自 年 4 月以来逐年下降，11 月大幅下滑至 47.70；而服务业 PMI 已经连续 5 个月跌破 50，仅为 46.2。PMI 作为景气指标，持续下行意味着后续经济增速下行的概 率在加大。
就业数据与经济数据出现背离，但非农职位空缺数持续下行。 年 12 月美国初 次申请失业金人数持续下滑至 21.1 万人；而 10 月美国非农空缺数却进一步下行至 1033 万人，亦反映非农招聘需求有所降温。
2.4.加息望迎顶点，金价或开启新一轮牛市
黄金与实际利率负相关。当前受疫情和俄乌冲突影响，全球经济增速放缓，而长久 以来各国央行货币放水，使得全球通胀率居高不下。在此背景下，美国的 CPI 和 PPI 指 数更是居高不下，实际利率下行压力依旧很大，利率上行空间有限，或将面临滞涨危机。 复盘历史来看，金价的大牛市往往开始于加息的顶点。2000 年 5 月、 年 6 月 以及 年 1 月三轮加息的顶点之后，金价均开始了新一轮的牛市。我们认为，当下美债实际利率下行，通胀放缓，美国衰退预期加强下，加息或进入尾声；叠加疫情与地 缘政治因素，我们认为黄金价格有望开启新一轮的牛市。
3.1.剥离非矿业务，重回“以金为主”
至 年 H1，公司的资源综合回收利用板块业务一直是公司收入来源的“主 动轮”。但有色金属采选业务的毛利率相较于资源综合回收利用业务一直具有显著优势。 为改善业务结构，提高盈利质量，公司贯彻执行了“以金为主”的战略方针。从 年 起，公司先后收购 LXML(老挝)、入股金星资源，通过聚焦矿产主业，公司的发展动能 实现了在两大板块之间的成功切换，凸显了公司聚焦矿产主业的决心和执行力。
截至 年 H1，公司有色金属采选板块的营收比重上升至 94.82%，资源综合回 收利用板块营收比重回落至 5.12%,公司在解决结构性不确定的战略规划方面成效显著、 再上台阶；以金为主战略的顺利实施助推公司资源勘探、海外并购等外延式发展迅速有 力；企业共生共长体制逐步形成，激励效果逐步显现，管理团队进一步转变观念、增强 核心能力、提高决策效率，公司已具备国际化、专业化的大型黄金矿业公司发展潜力。
3.2.开发境内金矿潜力
截至 年上半年，赤峰黄金的境内黄金矿业子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙 矿业共拥有 8 宗采矿权和 14 宗探矿权。截至 年末集团的境内黄金矿业子公司保有 黄金资源量约 52.57 吨；公司所属矿山的矿石品位高，属于国内当前少有的高品位富矿 床，相比同类黄金矿山企业，公司黄金生产的单位成本较低，毛利率较高。同时，公司 黄金矿山分布于全国重点成矿带，有进一步获取资源的潜力。
3.3.公司黄金产量高增可期
公司手握高品位矿山，境外矿山大力增产。对于加纳 Wassa 矿山，公司计划通过井 下技改提升采矿能力、回采前期低金价下露天不经济的矿石、以及新开辟采区三种路径， 逐年提升黄金产量。我们预计公司 -2024 年实现黄金整体产量 14.8 吨、17.2 吨、 21.2 吨，增速分别为 85%/16%/23%。
公司联合厦门钨业合作开发老挝Sepon矿区内稀土资源，双方以厦门钨业占比49%， 赤峰黄金占比 51%的份额成立合资公司，共同开发老挝稀土资源。
4.1.稀土勘探结果喜人，前景广阔
根据公司公告，Sepon 矿区南部花岗岩分布面积约 50 km²，公司于 年 12 月起， 对探矿权内南部西区的 10km²范围内进行勘探普查工作。经普查查明矿体 2 个，经过估 算共获得全相稀土氧化物（TREO）内蕴经济资源量（332+333）32,047.52 吨，估算面积 9.1km²，矿体平均铅直厚度 4.83m，平均品位 0.045％，其中全相稀土氧化物（TREO） 332 类 8,075.02 吨，占总资源量的 25.2%；全相稀土氧化物（TREO）333 类 23,972.5 吨， 占总资源量的 74.8%。矿体赋存于花岗岩风化壳中，矿床成因类型属风化壳离子吸附型 稀土矿床，离子相稀土氧化物配分显示其配分类型属较为稀缺的中重型稀土。
在矿区南部西区钻探工程控制范围约 10 km²，实际花岗岩出露面积超 50 km²，因此 在矿区内具有较大探矿增储的潜力；另外，矿区外围空白区域约有 330 km²花岗岩出露， 仍存在前景广阔的找矿区域。同时，由于矿区水文地质条件简单，工程地质条件简单， 地质环境质量良好，为开发创造了良好的内外部条件。公司采用原地浸取工艺提取稀土， 该工艺具有生产工艺流程简单，成本低、产量高、矿产资源利用率高等优点。
4.2.合作开发，优势互补
双方达成除公司可对 Sepon 矿区南部西区花岗岩地区 35.8 平方公里范围的稀土资 源赤峰黄金可进行自主开发或与其他方合作方开发外，任何一方不单独寻求其他合作方的合作协议。合资公司将承接双方现有与第三方的拟合作项目，并作为未来双方在老挝 运营稀土资源开发的唯一平台。 厦门钨业作为中国最大的钨产品生产商，拥有从稀土采选、冶炼分离到稀土深加工 产品的完整产业链，是国家六大稀土集团之一。主要从事钨精矿、钨钼中间制品、粉末 产品、丝材、板材、硬质合金、切削刀具、各种稀土氧化物、稀土金属、稀土发光材料、 磁性材料、电机设备、贮氢合金粉、锂电池正极材料及其他能源新材料的研发、生产和 销售，兼营房地产开发与经营。
公司与厦门钨业的合作实现了对公司重稀土领域技术空白的填充，将赤峰黄金丰富 的矿藏资源和国际化的运营管理经验与厦门钨业在稀土矿山开发、冶炼、分离、稀土相 关研究等领域的深加工技术和完整产业链实现融合，有效实现了优势互补，将进一步完 善公司的产业布局，为公司带来新的利润空间。
4.3.稀土价格维持高位，利润可观
稀土产业也是中国少有的具有绝对垄断优势和绝对领先优势的一个行业，目前整体 处于供不应求的条件下。同时，稀土作为新能源领域的主要原料，在新能源汽车渗透率 增长和风电不断扩张的大概率事件下，稀土需求量也将进一步上涨。由于旺季即将来临，各品种稀土价格均出现阶段性触底后回升的情况。氧化镨钕、 氧化镝和氧化铽价格自 年 9 月上涨幅度分别为 18%、12%和 7%。
5.1.新领导层注入新鲜血液
公司坚持管理结构性不确定和经营性不确定、兼顾增量和存量的“双业务核心”发 展模式，要求核心管理层要从管理者向企业家的角色转换，不断突破企业的高度和界限， 视一切变化为创新的来源，把持久性、扩张性、发展性等结构性工作作为重中之重，把 经营性工作向一线团队充分授权、赋能，资源向一线倾斜。 公司董事长王建华先生曾担任山东黄金董事长、紫金矿业总裁、云南白药董事长， 自 年 9 月加盟被聘为公司董事，主持公司联席办公会以来，坚持“一个目标、两 个工作中心，三个文化”——公司要做专注、专业的黄金公司，以黄金矿业主业；以经 营为中心，以三年战略规划为中心；塑造团队文化、开放文化和奋斗文化。
公司三年规划中明确推进“双业务”核心发展模式，经营战略从“以矿为主”向“以金为主”。国内矿业部实施“建大矿、上规模”项目，国际矿业部对 Sepon 铜金矿实施“一 体两翼”发展策略 ，在确保铜、金生产稳步运营的基础上，通过加大探矿增储和低品位 矿石开发利用，增加公司资源储量和经营业绩，提升公司价值。
5.2.激励到位，员工持股
年上半年，公司推出第二期股份回购方案，拟使用自有 3.00 亿元-6.00 亿元， 回购不超过 41,597,700 股股份用于员工持股计划或股权激励，对不超过 98 位公司及其 下属子公司董事、监事、高级管理人员及其他核心人员履行员工持股计划，此次员工持 股计划所获标的股票的锁定期为 12 个月, 锁定期满后，持有人的标的股票权益将在偿 还定向计划的融资本息后，依据 年- 年度业绩考核结果分配至持有人。公司持 续实施员工持股、股权激励计划，共生共长体制逐步形成，有效增强公司的管理能力， 进一步提升公司治理水平。
5.3.降本增效，现金充裕
年上半年，公司在解决结构性不确定的战略规划方面成效显著、再上台阶；“以 金为主”战略的顺利实施助推公司资源勘探、海外并购等外延式发展迅速有力；企业共 生共长体制逐步形成，激励效果逐步显现，管理团队进一步转变观念、增强核心能力、 提高决策效率，管理费用率呈下降趋势。 公司已具备国际化、专业化的大型黄金矿业公司发展潜力。22 年上半年公司实现营 收 30.46 亿元，同比增长 82.1%;实现归属于上市公司股东的净利润 4.11 亿元，较上年同 期增长 2.5%。
我们盈利预测基于以下假设： 1） 公司 21 年矿产金产量 8.10 吨，根据公司产能扩建规划，我们预计公司 - 2024 年实现黄金整体产量 14.8 吨、17.2 吨、21.2 吨，产量稳定增产。此外，海 外地缘政治、美国经济衰退预期等多重因素助推金价继续上涨，未来黄金价格 有望在消费、成本的支撑下强势回归。量价齐升，公司营收大幅提升。 2） 公司资源综合回收利用业务板块前景广阔，与公司战略达成一致，营收保持高 速增长。 3） 受益于公司生产线技改、基建等一系列工程，通过降本增效与科学管控叠加金 价看涨，公司采矿业的毛利率有望由 21 年的 33%提升至 2024 年的 42%。
因此，考虑公司产能稳步放量，叠加多重因素助推金价继续上涨，我们预计公司 -2024 年收入为 70/88/104 亿元，同比增速为 85%/26%/18%；归母净利润分别为 7/14/20 亿元，同比增速分别为 20%/97%/42%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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高成长黄金巨头，剥离非矿业务再出发。公司位于内蒙古自治区，并在海外布局，为高速成长的民营黄金巨头。 年公司完成对非矿子公司的剥离，聚焦黄金主业。H1 公司实现黄金业务毛利占比82%。
加息顶点在望，金价或开启新一轮牛市。黄金作为贵金属，兼具商品和金融属性。复盘历史价格来看，金价与实际利率走势总是呈负相关的关系，数次加息的顶点往往也是黄金牛市的起点。11 月美国CPI 增速低于市场预期；尽管联储官员发言鹰派，表明美联储加息预期仍强，但目前利率水平离 年的联储官员预测中值5.1%不远，加息顶点在望；且美国长短债利率倒挂加剧，海外衰退预期加剧，加息边际有望放缓。叠加地缘政治因素，我们认为黄金价格有望开启新一轮的牛市。
黄金业务：从聚焦主业到迈向全球。 年，公司境内黄金矿业子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业共拥有8 宗采矿权和 14 宗探矿权，保有黄金资源量约 52.57 吨。公司所属矿山的矿石品位高，为境内少有，单位成本较低，且仍有进一步获取资源的潜力。此外，公司境外子公司万象矿业所辖 Sepon 铜金矿是老挝最大的有色金属矿山，拥有 1 宗采矿权和1 宗探矿权，保有黄金资源量约 158 吨； 年1 月，公司收购金星资源62%股权完成交割，由此控制的瓦萨金矿保有金资源量约365 吨。我们预计公司-2024 年实现黄金整体产量14.8 吨、17.2吨、21.2 吨，增速分别为85%/16%/23%。
携手厦门钨业，打造第二增长极。公司子公司万象矿业于南部矿区勘探出不菲的中重稀土资源；目前稀土需求居高不下，公司与厦门钨业合作有望打造业绩第二增长极。
管理层经验丰富，激励到位注入活力。董事长王建华拥有丰富海外并购经验，曾任山东黄金董事长、紫金矿业总裁。此外公司通过股权激励绑定核心管理层及技术团队，考核标准为黄金产量，有望为公司注入活力。
盈利预测与投资评级：我们预计公司-2024 年收入为70/88/104 亿元，同比增速为85%/26%/18%；归母净利润分别为7/14/20 亿元，同比增速分别为20%/97%/42%。对应PE 分别为44/22/16x。此处我们选取山东黄金、湖南黄金为可比公司，得出-2024 年PE 均值为27/20x；公司估值低于可比公司均值。考虑黄金价格持续上行，公司黄金业务高速成长且估值较低，故首次覆盖给予公司“买入”评级。
风险提示：项目进展不及预期；金价波动超预期；政策风险。
来源：[东吴证券股份有限公司 杨件/王钦扬] 日期：-12-19
阿复shw：
美元跌，黄金明年应该会大涨；外汇储备也开始增加黄金采购；九月份匿名买进300吨黄金很有可能是我们这里了。黄金的重要性对郭家不言而喻，战略性资源。银泰的黄金资源非常优质，这次暴跌，有可能是超级大玩家进来了，想要更多控股权。如果直接拉上去那散户机构游资挤破头进来，并不一定是好招，反其道而行之，可能是妙招。后面的纯属yy啊。
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