西南证券股份有限公司龚梦泓,夏勤近期对科沃斯进行研究并发布了研究报告《双品牌协同增长，短期盈利承压》，本报告对科沃斯给出买入评级，当前股价为69.84元。
科沃斯(603486)
投资要点
事件：公司发布年报及一季报，公司实现营收153.2亿元，同比增长17.1%；归母净利润17亿元，同比下降15.5%。单季度来看，Q4公司实现营收52亿元，同比增长7.4％；归母净利润5.8亿元，同比下降15.2%。Q1公司实现营收32.4亿元，同比增长1.1%；归母净利润3.3亿元，同比下降23%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利9元，现金分红金额5.2亿元，分红率为30.3%。
双品牌协同发力，产品结构持续优化。报告期内，公司以多价格段布局，推动两大自有品牌高速增长。其中扫地机品牌科沃斯实现收入78亿元，同比增长16.2%。扫地机行业向自清洁、全能基站方向发力，带动高价格段产品增长。公司科沃斯品牌针对自清洁功能，推出T10系列扫地机器人，引领产品功能迭代，市场份额进一步提升。公司自清洁产品出货量137万台，同比增长118.2%。洗地机品牌添可实现收入69.1亿元，同比增长34.5%。洗地机方面，行业仍处于快速增长期，渗透率仅为1%。公司添可品牌推出新一代洗地机芙万3.0及全能基站芙万Station产品，同时下调芙万2.0价格，实现多价格段覆盖。添可芙万洗地机出货量257万台，同比增长52.1%。新品类方面，公司科沃斯品牌推出商用清洁机器人和家用户外割草机器人系列产品，添可品牌推出食万3.0和3.0Pro料理机新品，业务边界不断拓展。
海外迎来新机遇。报告期内，在欧美主要国家消费疲弱的背景下，公司在日本和亚太新兴市场取得了显著发展，推动海外收入增长。公司海外业务实现收入51.9亿元，同比增长9.9%。其中科沃斯品牌海外业务收入同比增长20.2%，添可品牌海外收入同比增长34%。未来随着公司海外渠道建设的进一步完善，预期公司海外自主品牌收入有望进一步增长。
强化渠道建设，费用投放加码。报告期内，公司综合毛利率为51.6%，同比提升0.2pp。费用率方面，公司销售费用率为30.2%，同比提升5.4pp，主要系线下渠道建设投入增加；管理费用率为9.1%，同比提升0.9pp；财务费用率为-0.7%，同比减少1.3pp。综合来看，公司净利率为11.1%，同比减少4.3PP。
Q1盈利短期承压。Q1公司营收保持小幅增长，业绩同比有所下滑。盈利端来看，公司综合毛利率50.7%，同比提升1.1pp；销售费用率29.3%，同比提升4.6pp；净利率10.1%，同比下降3.2pp。一方面由于季节及宏观经济影响，市场消费需求相对平淡；另一方面公司现有品类推新、割草机器人等新品类上市推广导致销售费用上升。随着公司新品类在国内外市场的落地，销量逐步释放，期待公司有新的营收增长点。
发力线下渠道建设。公司积极开拓线下渠道，科沃斯品牌重点开拓一、二线市场的中、高端ShoppingMall，科沃斯品牌Mall门店数已达137家；添可品牌着力建设高质量旗舰店和中高档社区城市展厅。同时，公司将渠道延伸到前家装领域，通过“多场景、多环境”展陈模式，聚焦品牌旗舰店建设，促进销售转化。代理商方面，公司通过优化代理商结构、直营转代理等举措，提升代理模式重要性；科沃斯品牌代理商平均规模超过2000万元。截止底，科沃斯品牌线下销售网点超1600家，线下销售收入11.7亿元，同比增长77.5%，占比达21.9%；添可品牌线下销售网点785家，线下销售收入15.3亿元，同比增长106.2%，占比达32.3%。
股权激励焕发员工活力。公司发布新的股权激励方案，计划面向包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及核心技术（业务）骨干等在内的1272名激励对象，授予权益总计3900万股，约占公司股本总额的6.8%。本次激励权益分四期解锁，解锁要求（1）-2026年科沃斯品牌收入增速同比不低于15%，业绩增速同比不低于10%/12%/15%/15%；（2）添可品牌收入增速不低于15%，业绩增速不低于10%/12%/15%/15%。对于一、二类激励对象的考核分别要求完成第一个目标和第二个目标。对于第三类激励对象考核要求完成目标一和目标二，两目标行权系数分别为50%。新的股权激励方案出台，进一步焕发员工工作活力，彰显公司长期经营的信心。
盈利预测与投资建议。公司作为清洁电器龙头企业，产品矩阵持续完善，渠道建设逐步加码，随着新品放量增长，预期公司业绩有望逐步重回增长节奏，预计公司-2025年EPS分别为3.39/3.88/4.51元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，人民币汇率波动风险、新品销售不及预期风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西南证券夏勤研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为79.29%，其预测度归属净利润为盈利19.43亿，根据现价换算的预测PE为21.14。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有28家机构给出评级，买入评级18家，增持评级10家；过去90天内机构目标均价为80.83。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，科沃斯（603486）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标4星，好价格指标3星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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